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1、水泥高价地域龙头
1.1公司概况
安徽海螺水泥股份有限公司（以下简称“公司”）首次公开发行的H股（股份代号：.HK）于年10月21日在香港挂牌上市，开创了中国水泥行业境外上市的先河。年2月7日在上海证券交易所挂牌（股份代号：.SH），主要从事水泥及商品熟料的生产和销售。公司为全球最大的单一品牌水泥供应商，合计拥有家控股子公司，7家合营公司，1家联营公司。凭借“因区施策”战略推动水泥产品业务全面覆盖国内东部、中部、南部和西部的主要省市，并围绕东南亚、中亚等地区在全球范围内建设水泥熟料项目，形成了国际化运营的建材产业集团。
1.2股权结构稳定集中
公司为中国建材行业首家两地发行的A+H股水泥上市公司，截至年12月31日，公司已发行总股本为5,,,股，安徽省海螺集团为公司控股股东，所占股权比例为36.4%。公司股权稳定集中，安徽省国有自产监督管理委员会通过其全资子公司安徽省投资集团控股有限公司间接持有海螺集团51%股份，为海螺水泥实际控制人。
1.3公司发展历史沿革
海螺水泥前身为宁国水泥厂，年10月经安徽省建委批准成立，年并购白马山水泥厂并正式组建安徽海螺集团。年海螺集团发起成立安徽海螺水泥股份有限公司，并于同年10月在香港成功上市。成为首家境外上市的中国水泥企业，自此拉开“世界水泥看中国，中国水泥看海螺”的上市二十载风雨历程，完成了从地方小水泥厂到国际建材集团的蜕变。从战略角度总结，海螺水泥主要经历了四个发展阶段。
省内跨域发展（-）：引进海外技术，建成国产化新型干法水泥熟料生产线。跨区域发展，组建海螺集团，兼并铜陵水泥厂芜湖白马山水泥厂。
T型战略实施（-）：公司于香港、上海两地融资上市，利用资本工具推动T型战略发展。先后在沿江沿海的宁波南京等地收购立窑和中小型水泥企业并改造为水泥粉磨站，同时在石灰石资源丰富的长江沿岸地区建设大型熟料生产基地，充分利用长江水运全面完成T型“横”“竖”布局与市场战略整合。
全国扩产布局（-）：年剑指华南，先后于广西、广东、湖南建设水泥熟料生产基地，加速珠三角核心利润区布局。年挥师西进，启动西部发展战略，形成甘肃、四川、重庆、贵州、陕西等地3,万吨水泥熟料产能。
国际化产业化（-至今）：全球化战略步伐加快，成为世界最大的单一品牌水泥出口商。自印尼南加开启海外扩张，已于印尼、缅甸、老挝、柬埔寨、俄罗斯、乌兹别克斯坦等地累计完成20多个项目。公司专注于水泥行业，大力发展骨料项目，积极延伸上下游产业链。
1.4公司业绩表现优异
根据公司公告，年公司录得营业收入1,.3亿元人民币，同比增长22%；实现主营业务收入1,.1亿元，同比增长20%；实现归属于上市公司股东净利润.3亿元，同比增长12.63%。基本每股盈利6.35元，拟派发末期股息每股2元。收入增长主要由于年水泥行业市场需求稳中向好，行业盈利保持较好水平，海螺品牌水泥销量稳步增长，产品价格高位运行。
公司专注水泥本业，深挖全产业链价值，综合实力进一步增强。期内，新建成投产2台水泥磨、10个骨料项目和3个商品混凝土项目，共计新增水泥产能万吨，熟料产能90万吨，骨料产能1,万吨，商品混凝土产能万立方米。截至年12月31日，公司熟料产能2.53亿吨、水泥产能3.59亿吨、骨料产能万吨、商品混凝土产能万立方米。
1.5自产品销售为收入增长主要来源
年公司水泥和熟料合计净销量为4.32亿吨，同比增长17.44%；主营业务收入增长至1,.14亿元人民币，同比增长19.60%。其中，自产水泥熟料销量3.23亿吨，同比增长8.60%；自产品贡献收入1,.66亿元，同比增长11.29%；自产品综合毛利率47.13%，较上年同期下降0.31%。分产品来看，42.5级水泥/32.5R级水泥/熟料/商品混凝土/建材贸易/骨料和石子的毛利率分别为：46.71%/48.53%/45.22%/24.94%/0.16%/70.60%。公司最主要收入贡献为自产水泥和熟料的销售，建材贸易业务毛利率水平极低，对公司整体利润贡献不大，我们认为，自产水泥及熟料业务进展将对公司利润产生决定性影响。
2.水泥行业分析
2.1供给持续收紧，行业集中度提升
新增熟料设计产能逐年减少。截止年底，全国新型干法水泥生产线累计共有1,条，设计熟料年产能18.2亿吨，水泥熟料生产线平均规模从年的3,TPD提升至3,TPD。实际熟料年产能达20亿吨，总量与年持平，主要由于部分获得备案的在建产能延后建成，与置换项目余出产能相抵消。据中国水泥协会数据，年全国新点火水泥熟料生产线共有16条，新点火熟料设计产能2,万吨/年。
供给端将保持收缩，供给关系不会发生根本性变化。年全国新增熟料产能为4,万吨，扣除有效产能置换和异地搬迁改造项目，净新增产能为1,万吨，净增加产量万吨。我们认为，水泥行业新增产能将持续受限，年水泥熟料总产能将保持稳定，水泥价格趋于弱周期化。产能存量高的龙头企业，将受益于规模化生产带来的成本优势，区域市占率和定价能力将上升。
自年错峰生产提案出台，水泥行业正式进入结构性供给侧改革序列。年，环保部、工信部等政府机构陆续出台取消PC32.5R水泥、减量置换、去产能行动计划等政策，并完成排污许可证核发工作。化解水泥产能过剩成为重要改革任务，水泥产能集中度提升迅速，供需关系明显改善。年，工信部发布新《水泥玻璃行业产能置换实施办法》，严禁水泥新增产能，生产线总数逐年下降，年较前年减少35条至1,条。新建水泥熟料生产线保持低位，年仅为14条且均为置换产线。年为“打赢蓝天保卫战三年行动计划”最后一年，地方环境管控力度不会放松。随着产能置换办法落实与环保政策严控，水泥熟料新增产能受限，落后产能逐年淘汰，供给端持续收紧。
年12月，中国水泥协会印发《水泥行业去产能行动计划（～）》。计划中提到，三年压减熟料产能39,万吨，关闭水泥粉磨站企业家。前10家大企业集团的全国熟料产能集中度达到70%以上，水泥产能集中度达到60%。为响应国家供给侧改革，促进行业良性发展，中国建材与海螺水泥等龙头企业协议，水泥熟料产品不销售给小型企业。水泥行业已进入落后产能加速淘汰阶段，由分散竞价的充分竞争市场，转变为区域议价的龙头竞合市场。
从行业数据来看，大型企业的行业集中度已经不断提升。截至年底，中国（不含港澳台）前50家大企业集团的水泥熟料设计产能共计13.7亿吨，占全国总产能的75%。其中，中国建材设计产能达3.9亿吨，占全国总产能21%。前10家大企业集团的水泥熟料产能占全国总产能的57%，与年持平。由于大企业拥有熟料产能比例更高，粉磨站企业数量的减少，有利于维护行业价格健康发展，保证行业产品质量达标。随着业内企业深化重组，行业集中度将进一步提升。
2.2水泥需求与基建及房地密切相关
水泥的需求主要来自于基建、房地产及农村，不同地区下游需求对水泥的拉动有所差异，但总体所占比例接近4：4：2。其中农村需求相对稳定，因此水泥需求通常跟随地产周期及基建逆周期调节而波动，水泥产量与房地产开发投资及固定资产投资密切相关。根据国家统计局数据显示，年，全国累计水泥产量23.3亿吨，同比增长6.1%；全国固定资产投资（不含农户）,亿元，比上年增长5.4%，增速比1—11月份加快0.2个百分点；全国房地产开发投资,亿元，比上年增长9.9%，全国房地产开发计划总投资同比增加13.5%。
2.3地产投资额高位增长，加码基建释放水泥动能
年房地产开发投资额保持正向增长，累计为13.22万亿元人民币创近五年来新高，较年同期增长9.9%。年全国房地产施工和新开工面积持续增长，同比分别增长5.2%及17.2%至82.2亿平米和20.9亿平米；房屋竣工面积增速自年以来持续减少，至年底同比下降7.8%；年以来，房屋施工及新开工面积增速稳定，房屋竣工面积增速回正。年全国房地产施工和新开工面积增速，同比分别增长8.7%及8.5%；房屋竣工面积增速同比2.6%。
年5月银保监会发文，将整治违规向房地产企业融资的乱象；7月中央政治局会议明确指出不将房地产作为短期刺激经济增长的手段；年2月12日中央政治局常委会提出，要加大宏观政策调节力度，积极扩大内需、稳定外需；各省市相继推出房地产支持政策，如放宽预售条件、放松预收资金监管，降低土地出让金比例等。年内央行二次全面降准及中长期LPR利率下调带来对市场未来流动性压力缓解及融资成本下降的预期，叠加年各省市涉及房地产行业政策较年出现不同程度的放宽，我们认为房地产作为耐用品需求，受国家逆周期调节明显。从产业链的角度，年行业整体融资或适当放松，房屋施工、新开工及竣工面积增速均保持正向态势，房地产开发投资额增速攀升至近10%同比增长，房地产行业将稳定支撑水泥需求。
年9月4日国常会要求部署精准施策加大力度做好“六稳”工作并加快发行地方政府专项债券并提出拓宽专项债用作资本金使用范围，带动有效投资支持补短板扩内需；9月19日国务院印发《交通强国建设纲要》，要求到年完成决胜全面建成小康社会交通建设任务和“十三五”现代综合交通运输体系发展规划各项任务；11月13日国常会提出降低部分基础设施项目最低资本金比例；11月27日，财政部提前下达了年部分新增专项债务限额1万亿元，占年当年新增专项债务限额2.15万亿元的47％。
年专项债发行时间较年有所提前。从年1月专项债提前下发额度的发行计划来看，投向基建端的专项债规模已占到96.83%，远超年1月的30.66%。截至3月20日，各地发行的新增专项债10,亿元，全部用于铁路、轨道交通等交通设施建设，还有生态环保、农林水利、市政和产业园区等领域的重大基础设施项目。专项债发行对基建支持力度的提升将成为基建投资增速改善的基础,我们认为，资金流动性将趋向紧张，宏观政策将保持稳定，优化地方政府专项债使用将扩大有效投资补基建短板。
年是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年，国家区域发展战略将加快落实，长三角一体化发展，京津冀协同发展，粤港澳大湾区建设将对中长期基建产生积极影响。近两年来我国基建规模整体已达高位并呈现增长趋势，、年基础设施建设投资完成额同比增速分别为1.79%、3.33%。我们统计年国家发改委及省、市级发改委、交通厅等批复公铁轨重大交通项目工程达23,亿元。1）铁路获批复项目总额约8,亿元，其中由国家发改委批复的项目金额约4,亿元；2）城轨交通获批复项目总额约9,亿元，其中由国家发改委批复的项目总金额约6,亿元；3）公路工程项目获省、市发改委批复同意总额约4,亿元。年下游行业基建项目投资批复加速，截至年1月28日，发改委新年批复的基础设施建设项目投资额已达1,.19亿元。受国内短期经济承压影响，中央政策或将逆周期加码填补基建短板。发改委对基建项目投资加速批复将保障基础设施建设投资稳定增长，水泥行业将持续释放动能。
2.4水泥需求受新冠疫情短期影响
年全国水泥产量整体呈增长趋势，全国水泥累计产量为23.3亿吨，同比增长6.1%，较年提高3.1%。分区域来看，全年水泥产量增幅最大的地区为东北，同比增长15.91%，主要由于受华东市场需求拉动，东北水泥通过船运输入华东市场。根据国家统计局数据，1-2月水泥产量为1.50亿吨，同口径和全口径分别下降29.50%和29.27%，较去年同期减少6,万吨。主要由于受新冠疫情影响，下游工程项目复工延后1-3周，2月份受水泥市场需求几乎停滞。由于本次疫情历年春节所处一季度为水泥行业传统淡季，短期来看，将对水泥企业一季度销售产生影响。但中长期来看，疫情得以控制，全面复工，重点工程复工可推动熟料价格及销售修复上升通道。目前华东市场仍是需求最发达地区，预计5月份将恢复水泥供不应求局面，行业全年业绩受疫情影响有限。
2.5水泥价格延续高位走势
水泥行业为周期行业，市场需求受中国经济增长拉动。8年9月，国际金融危机全面爆发后，中国经济快速回落，中国政府推出4万亿计划救市，进一步扩大内需并促进经济增长。至年，投资增速放缓，水泥供给过剩。受行业景气度下行影响和国家供给侧改革推动，水泥业内并购重组频发，到年已从恶性竞价过渡为集团竞合阶段，行业供需关系明显改善。
年12月6日，中共中央政治局会议指出，当前和今后一个时期，我国经济稳中向好、长期向好的基本趋势不变。年要确保全面建成小康社会和“十三五”规划圆满收官。确保实现脱贫攻坚目标任务，确保实现污染防治攻坚战阶段性目标，确保不发生系统性金融风险。全面做好“六稳”工作，统筹推进稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险、保稳定。经济稳增长趋势不会动摇，水泥行业将继续贯彻节能减排等环境保护工作基调。产能扩张将持续受供给侧改革抑制，下游需求将进入“稳定增长”与“高质发展”赛道。
水泥价格的主要驱动因素为供需关系，在供给受限的背景下，水泥产量受政策要求收缩，市场需求成为影响价格最敏感因素。回顾年全年水泥价格，全国水泥均价为.8元/吨，较年同比上涨2.6%，继承年末高起点整体处于较高水平。我们认为，一方面
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